Analizy

Piotroski F-Score – fundamentalny wskaźnik analizy finansowej.

04-03-2014

Miara jakości spółek, jaką jest wskaźnik F-Score został opracowany przez Josepha Piotroskiego w 2010 roku na uniwersytecie w Chicago. Aktualnie wykłada on, jako profesor w Stanford Graduate School of Business utworzonej przy Uniwerystecie Stanforda. Swoim wskaźnikiem sprawdzał nie tyle wartości absolutne, jakimi charakteryzują się spółki, ale trendy jakim podlegają poszczególne aspekty (w ujęciu finansowym) prowadzonej przez nie działalności. W największym skrócie, oceniał kierunek zmian szczegółowych wskaźników (pogorszenie/poprawa), jednoczesnie nie zwaracjąc uwagi na rozmiar tej zmiany.

Celem, jaki założył sobie Piotroski, było zidentyfikowanie najbardziej zdrowych (z punktu widzenia analizy fundamentalnej) spółek, stosując kryteria bazujące na sprawozdaniach finansowych. Piotroski, jak się wydaje celnie zauważył, że wartościowe spółki w portfelu akcji (sam je nazywał „high book-to-market firms”) pozwalają na osiąganie wysokich stóp zwrotu. Bardziej obrazowo, zwrócił uwagę w swych notatkach, że łatwiej wyselekcjonować grupę dobrych spółek, niż ciągle szukać tych „najlepszych”. Poza tym w grupie dobrych spółek prawie na pewno znajdą się te najlepsze.

To nad czym się zastanawiał, to czy możliwe jest oddzielenie dobrych spółek, od tych z gorszymi wynikami. W tym celu opracował prosty test złożony z 9 kryteriów, zaś za spełnienie każdego przydzielał jeden punkt. Za wartościowe uważał te spółki, które w sumie uzbierały osiem lub dziewięć punktów. Szukał firm, które są dochodowe oraz poprawiają marże, nie stosują sztuczek poprawiających wyniki oraz wzmacniają strukturę aktywów. 9 kryteriów to:

  1. Zysk netto – jeśli w okresie bieżącym* spółka wypracuje zysk netto, 1 punkt;
  2. Przepływy operacyjne – jeśli w okresie bieżącym* spółka ma dodatnie przepływy pieniężne z działalności operacyjnej, 1 punkt;
  3. Rentowność aktywów – jeśli w bieżącym okresie* spółka miała wyższą rentowność aktywów (ROAReturn On Assets) w stosunku do poprzedniego okresu, 1 punkt;
  4. Jakoś zysku – jeśli w bieżącym okresie* wartość przepływów z działalności operacyjnej jest większa od zysku netto, 1 punkt;
  5. Dźwignia finansowa – jeśli w bieżącym okresie* zmniejszył się stosunek zadłużenia długoterminowego do sumy bilansowej, w stosunku do poprzedniego okresu, 1 punkt;
  6. Płynność finansowa – jeśli w bieżącym okresie* wzrósł stosunek aktywów obrotowych do zadłużenia krótkoterminowego, w stosunku do poprzedniego okresu, 1 punkt;
  7. Liczba akcji – jeśli w bieżącym okresie*, liczba wyemitowanych akcji nie wzrosła w stosunku do poprzedniego okresu, 1 punkt;
  8. Marża sprzedaży – jeśli w bieżącym okresie* wzrosła wartość marży na sprzedaży, w stosunku do poprzedniego okresu, 1 punkt;
  9. Rotacja aktywów – jeśli w bieżącym okresie*, wzrosła wartość wskaźnika rotacji aktywów, w stosunku do poprzedniego okresu, 1 punkt;

*ostatnie, raportowane 12 miesięcy;

Wskaźnik ten nabrał największej popularności pod koniec pierwszego dziesięciolecia XXI wieku, kiedy to okazało się, że opracowana przez Amerykańskie Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych (The American Association of Individual Investors: AAII) strategia inwestycyjna bazująca w głównej mierze na wskaźniku Piotroskiego, jako jedyna wygenerowała dodatni wynik. Trudno w to uwierzyć, ale strategia miała dodatnią stopę zwrotu, na poziomie 32,6%, gdy pozostałe (tworzone przez AAII) 55 strategii przyniosła straty, z medianą na poziomie -41,7%, zaś indeks S&P 500 spadł z poziomu 1460 do 900 punktów.

Po pięciu latach strategia Piotroski: High F-Score nadal jest najlepsza w rankingu AAII.

 

Piotroski_wykres_2

 

Piotroski_tabela_1

Źródło: http://www.aaii.com/stock-screens

 

 

Piotroski_wykres_1

Źródło: http://www.aaii.com/stock-screens

 

W polskich warunkach strategia ta także przynosi, spodziewanie dobre efekty. W tym miejscu należy wspomnieć, że Piotroski zalecał poza kryterium ogólnym, jakim jest jego wskaźnik, także kryterium dodatkowe – oparte na wskaźniku Cena do Zysku lub Cena do Wartości księgowej. Zalecał by do portfela trafiało od 10 do 20% najtaniej wycenionych spółek. Poniżej zaprezentowany został wykres oraz stopa zwrotu* ze strategii opartej na wskaźniku Piotroskiego oraz dodatkowym kryterium C/Wk, przy czym brane jest tylko 10% najtańszych spółek notowanych na GPW.

Piotroski_screen_1

* Test na dzień 15 stycznia 2014 (gieldowyradar.pl)

Jak widać, także w polskich warunkach strategia ta pozwala na osiąganie zdecydowanie lepszych stóp zwrotu od tych uzyskiwanych przez indeks szerokiego rynku, jakim jest WIG. W swoim opracowaniu J. Piotroski wspomniał, że strategię tę skierował głównie na spółki małe i średnie, niedocenione przez rynek. Za pomocą skanera ( http://gieldowyradar.pl/ ) można przeprowadzić symulację strategii zawierającej następujące kryteria :

  • Spółka należy do indeksu sWIG80,
  • Wartość wskaźnika F-Score dla spółki wynosi 8 lub 9,
  • Wartość wskaźnika Cena / Wartość księgowa jest mniejsza od 1.

Wynik symulacji prezentuje poniższy wykres oraz tabela.

Piotroski_screen_2
* Test na dzień 15 stycznia 2014 (gieldowyradar.pl)

Widoczne jest, że średnia roczna (liczona w okresie 7 lat) stopa zwrotu portfela opartego tylko na indeksie sWIG jest blisko dwukrotnie wyższa, od opartego na wszystkich spółkach notowanych na GPW. Jednak nie we wszystkich okresach jest lepsza. Stopa zwrotu za ostatnie 12 miesięcy w drugim przypadku to „zaledwie” 19% i choć w odniesieniu do lokaty bankowej to dużo, to jednak w porównaniu do 79% jakie osiągnął portfel budowany na wszystkich spółkach głównego rynku, niewiele. Efekt ten może jednak potwierdzać dostrzeganą przez wielu analityków tendencje, że są okresy na rynku, kiedy małe spółki radzą sobie zdecydowanie lepiej do szerokiego rynku i są okresy gdy radzą sobie gorzej. Pamiętać jednak należy, że skład indeksu ulegał w tym czasie zmianie, co nie jest odwzorowane w tym teście, a symulacja nie uwzględnia takich aspektów jak, koszty transakcyjne, spready czy podatki od zysków kapitałowych.

 

Autor: Klaudiusz Rybak, wiceprezes Quant Research sp. z o.o.

 

Treści zawarte w raporcie nie stanowią rekomendacji w rozumieniu przepisów Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 r. Nr 206, poz. 1715). Zgodnie z powyższym właściciel oraz autorzy serwisu nie ponoszą odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podejmowane na podstawie treści zawartych w raporcie

Autor oświadcza, że dołożył wszelkich starań, aby publikowane w raporcie informacje były rzetelne i kompletne. Jednakże nie gwarantuje, że dostarczane informacje są ściśle prawdziwe i kompletne, i nie będzie z tego tytułu ponosił żadnej odpowiedzialności.

« powrót